Working-Capital-Anpassung

Wie funktioniert die Working-Capital-Anpassung?

Zwischen Unterschrift und Übergabe liegen oft Wochen. In dieser Zeit könnte ein Verkäufer Umlaufvermögen zu Geld machen: Vorräte abbauen und nicht nachbestellen, Kundenrechnungen aggressiv eintreiben, Lieferantenrechnungen liegen lassen. Die Kasse wäre dann voller, und weil freie Liquidität bei einem Preis auf Cash-and-debt-free-Basis hinzugerechnet wird, stiege der Kaufpreis, obwohl der Betrieb dadurch nicht mehr wert geworden ist. Der Käufer müsste nach der Übergabe sofort Geld nachschießen, um wieder arbeitsfähig zu werden.

Die Anpassung verhindert das. Beide Seiten legen fest, welches Nettoumlaufvermögen für diesen Betrieb normal ist, üblicherweise als Durchschnitt der letzten zwölf oder vierundzwanzig Monate (Erfahrungswert). Am Tag der Übergabe, dem Vollzugstag, wird gemessen und die Differenz mit dem Kaufpreis verrechnet. Die Klausel heißt auch Nettoumlaufvermögen-Anpassung, Stichtagsanpassung oder englisch Working Capital Adjustment.

Wie wirkt sich der Vollzugstag auf den Kaufpreis aus?

Das Umlaufvermögen vieler Betriebe schwankt saisonal erheblich. Ein Handwerksbetrieb hat im Winter weniger offene Forderungen als im Herbst, ein Händler nach dem Weihnachtsgeschäft weniger Lager als davor. Fällt der Vollzugstag in ein Tal, entsteht eine Lücke zum Normalwert, und der Kaufpreis sinkt, obwohl niemand etwas falsch gemacht hat. Umgekehrt hebt ein Vollzugstag im saisonalen Hoch den Preis.

Drei Punkte entscheiden über das Ergebnis: der Zeitraum, aus dem der Normalwert gebildet wird, die genaue Definition, welche Posten dazugehören, und die Wahl des Vollzugstags. Alle drei sind verhandelbar, und alle drei werden in kleineren Transaktionen häufig ungeprüft aus einem Mustervertrag übernommen. Für den Verkäufer kommt ein Informationsnachteil hinzu: Die Abrechnung zum Vollzugstag stellt in der Regel der Käufer auf, dem der Betrieb dann bereits gehört. Wer die Abrechnung nach dem Vollzug ganz vermeiden will, vereinbart stattdessen eine Locked Box.

Was das praktisch bedeutet

Verwandte Begriffe

• EKaufpreisEquity BridgeDie Equity Bridge, auf Deutsch Kaufpreisbrücke oder Eigenkapitalbrücke, ist die Rechnung vom Enterprise Value zum Equity Value, also vom Gesamtwert des Unternehmens zum Preis für die Anteile: Finanzschulden werden abgezogen, überschüssige Liquidität hinzugerechnet, das Nettoumlaufvermögen gegen einen vereinbarten Normalwert abgeglichen. Sie erklärt, warum zwischen Multiplikator und Auszahlung oft sechsstellige Beträge liegen.
• CKaufpreisCash and Debt FreeCash and Debt Free ist die übliche Preisbasis in Kaufangeboten: Der genannte Betrag gilt für das Unternehmen ohne Finanzschulden und ohne überschüssige Liquidität. Beides wird anschließend gegengerechnet, und erst daraus ergibt sich der Preis für die Anteile. Der Zusatz steht oft unauffällig im indikativen Angebot und wird leicht überlesen.
• SAblaufSigning und ClosingSigning ist die Unterzeichnung des Kaufvertrags, Closing der tatsächliche Vollzug: Übergang der Anteile oder Wirtschaftsgüter, Zahlung des Kaufpreises, Übergabe des Betriebs. Zwischen beiden liegen oft Wochen, manchmal Monate, in denen noch Bedingungen erfüllt werden müssen. Erst mit dem Closing ist der Verkauf wirklich abgeschlossen.
• EKaufpreisEnterprise ValueDer Enterprise Value, auf Deutsch Unternehmensgesamtwert, ist der Wert des gesamten Betriebs, unabhängig davon, wie er finanziert ist, und umfasst rechnerisch auch das Kapital der Banken. Zieht man die Finanzschulden ab und rechnet überschüssige Liquidität hinzu, erhält man den Equity Value, also den Wert der Anteile. Multiplikatoren auf Umsatz, EBITDA oder EBIT führen auf den Enterprise Value, nicht auf den Anteilspreis.
• LKaufpreisLocked BoxBei der Locked Box wird der Kaufpreis auf einen Stichtag in der Vergangenheit festgelegt, meist den letzten Jahresabschluss. Ab diesem Tag gehört das Ergebnis wirtschaftlich dem Käufer. Nach dem Vollzug wird nicht mehr nachgerechnet, dafür ist genau geregelt, was der Verkäufer bis dahin nicht entnehmen darf.